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　目前，資本市場上較受關(guān)注的一件事，大概是百濟(jì)神州的上市。繼歌禮制藥之后，百濟(jì)神州成為了第二家在香港上市的國內(nèi)生物科技公司，與此同時(shí)，它還有一個(gè)頭銜：首家在美股和港股同時(shí)上市的醫(yī)藥生物公司。

 

　　但百濟(jì)神州一上市就跳水破發(fā)，和歌禮制藥的命運(yùn)殊途同歸，似乎從側(cè)面應(yīng)證了：未盈利的醫(yī)藥生物企業(yè)在港股市場的尷尬境地。

 

　　▍美國上市后，香港繼續(xù)上市

 

　　據(jù)百濟(jì)神州的招股書顯示，作為一家商業(yè)階段的生物技術(shù)公司，百濟(jì)神州專注于開發(fā)及商業(yè)化用于治療癌癥的創(chuàng)新型分子靶向及腫瘤免疫治療藥物。其內(nèi)部開發(fā)的領(lǐng)先候選藥物現(xiàn)處于后期臨床試驗(yàn)階段，且正于中國銷售三種許可藥物（自 2017年 9月起我們從該等許可藥物獲得產(chǎn)品收入）。

 

　　同歌禮類似，百濟(jì)神州有兩個(gè)主要在研藥物zanubrutinib和 tislelizumab，并認(rèn)為其將會(huì)解決尚未得到滿足的醫(yī)療需求并具有顯著的商業(yè)潛力。

 

　　而百濟(jì)神州在美股和港股雙雙上市，事實(shí)上得益于相關(guān)政策

 

　　首先，美國上市更多的是看企業(yè)的遠(yuǎn)期成長性，對IPO的企業(yè)入局看重其合規(guī)性，并不過于重視企業(yè)的短期盈利能力。而百濟(jì)神州的合規(guī)在于其梁恒帶領(lǐng)下的優(yōu)質(zhì)管理團(tuán)隊(duì)。與此同時(shí)，香港也發(fā)布新規(guī)，為有極強(qiáng)成長性、但短期內(nèi)還未能盈利的企業(yè)提供了二次上市的綠色通道。

 

　　此類生物科技企業(yè)的最大問題是前期的“不可盈利性”，仁會(huì)生物董事長桑會(huì)慶也曾表示過：生物技術(shù)公司比較容易缺錢，對資金需求比較大，如果沒有長期持續(xù)、有實(shí)力的資本投入的話，發(fā)展是會(huì)受到限制的。

 

　　百濟(jì)神州的實(shí)驗(yàn)都是全球同步臨床試驗(yàn)，耗費(fèi)巨大，如何進(jìn)一步尋找新的融資通道是重中之重。此時(shí)要登錄國內(nèi)也無可能（境內(nèi)要求企業(yè)至少需要盈利3年），因此，選擇美國和香港上市，也在情理之中。

 

　　▍高昂的研發(fā)費(fèi)用，醫(yī)藥生物企業(yè)難以盈利之“痛”

 

　　2017年年報(bào)顯示，百濟(jì)神州的研發(fā)費(fèi)用達(dá)到2.69億美元，折合人民幣18億元，而去年A股市值最大公司恒瑞的研發(fā)投入也才17.59億元，

 

　　公開資料顯示，2017年全年百濟(jì)神州收入為2.4億美元，虧損9400萬美元，相比2016年繼續(xù)擴(kuò)大，其原因就在于研發(fā)費(fèi)用的大幅增加——營收僅為2.4億美元的企業(yè)，研發(fā)收入達(dá)到2.69億元，這種新藥研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)在太大。

 

　　似乎同樣的情況也出現(xiàn)在華領(lǐng)、盟科、信達(dá)、方達(dá)等已先后向港交所遞交招股申請說明書的生物新貴公司中，在這些公司中，支出的大頭都在于其高額的研發(fā)費(fèi)用

 

　　華領(lǐng)醫(yī)藥

 

　　據(jù)招股說明書顯示，收入方面，公司尚未商業(yè)化任何產(chǎn)品，目前暫無任何產(chǎn)品銷售的收益。主要收入來源于政府補(bǔ)貼，目前已經(jīng)分別于2016年、2017年獲得60萬元、1050萬元的政府補(bǔ)助。支出方面，公司主要支出用于臨床試驗(yàn)研發(fā)。資料顯示：華領(lǐng)醫(yī)藥目前是一家尚未產(chǎn)生收益的生物制藥公司，經(jīng)營歷史有限且過往出現(xiàn)虧損。

 

　　盟科醫(yī)藥

 

　　盟科醫(yī)藥的招股書顯示，公司2016年、2017年分別營收為28萬美元、22.48萬美元，而其分別期內(nèi)虧損為2459萬美元，6550萬美元，2018年第一季度經(jīng)營虧損為1764萬美元，上年同期為1714萬美元。在連年虧損的情況下，公司的研發(fā)開支分別為1014萬美元，1352萬美元，2018年第一季度的研發(fā)開支為267萬美元。由此可見，作為一個(gè)未盈利的醫(yī)藥生物企業(yè)，其開支大部分都在研發(fā)費(fèi)用上。

 

　　信達(dá)生物

 

　　招股書顯示，財(cái)務(wù)方面，信達(dá)生物公司去年虧損7.16億元人民幣，2016年虧損5.44億元；收入1853.8萬元，2016年并無確認(rèn)任何業(yè)務(wù)收入，因其產(chǎn)品尚未獲準(zhǔn)進(jìn)行商業(yè)銷售。

 

　　康希諾

 

　　據(jù)康希諾招股書中的相關(guān)信息，在業(yè)績記錄期，公司沒有產(chǎn)品達(dá)到商業(yè)化階段且產(chǎn)生收入為零。由于公司于業(yè)績記錄期間自產(chǎn)品銷售產(chǎn)生的收入為零，公司的銷售成本為零，毛利亦為零。除此之外，于業(yè)績記錄期間，公司將幾乎所有資源投入在疫苗研發(fā)上。主要通過投資者的投資及銀行借款為經(jīng)營提供資金。

 

　　▍優(yōu)良的在研產(chǎn)品是上市的必備條件

 

　　從政策的角度說，港交所新增規(guī)定：對于無收入生物科技公司，擬上市公司預(yù)期市值不少于15億港元，且要符合多項(xiàng)要求。包括從事核心產(chǎn)品研發(fā)至少12個(gè)月、至少有一項(xiàng)核心產(chǎn)品已經(jīng)通過概念階段進(jìn)入第二期或第三期臨床實(shí)驗(yàn)等，

 

　　就目前已上市成功的歌禮和百濟(jì)神州而言，優(yōu)質(zhì)的在研品種的確是其廣闊市場空間和明確商業(yè)前景的前提，也是資本注重的地方。

 

　　據(jù)百濟(jì)神州的招股書顯示，“以下優(yōu)勢使我們?nèi)〉贸晒Σ⒘钗覀儚母偁帉κ种忻摲f而出：于中國及全球具有全面實(shí)力的全方位一體化的生物科技公司，兩種具有重大商業(yè)潛力的臨床后期在研藥物（zanubrutinib和 tislelizumab）?！?

 

　　官網(wǎng)顯示，百濟(jì)神州的在研產(chǎn)品：進(jìn)展最快的在研藥物進(jìn)入了全球臨床3期，正在開發(fā)的組合療法也具有優(yōu)勢。

 

 

　　除此之外，百濟(jì)神州全面接手新基在中國的運(yùn)營團(tuán)隊(duì)，獲得了新基在中國的抗腫瘤產(chǎn)品的獨(dú)家授權(quán)，包括Abraxane（注射用白蛋白紫杉醇）、Abraxane （來那度胺）和Vidaza（注射用阿扎胞苷）。這有利于百濟(jì)神州搭建起自己的銷售團(tuán)隊(duì)，建立現(xiàn)金流，為之后的后續(xù)自研產(chǎn)品快速商業(yè)化提供捷徑。

 

　　另一家上市公司歌禮也是如此，歌禮有五項(xiàng)抗病毒藥物發(fā)現(xiàn)和開發(fā)計(jì)劃，包括兩個(gè)處于或臨近商業(yè)化階段的丙肝在研藥物和一個(gè)已經(jīng)完場IIa期臨床試驗(yàn)的HIV在研藥物。

 

　　其他已向港交所遞交招股申請說明書的企業(yè)，都在各自領(lǐng)域有較為出色的核心產(chǎn)品。

 

　　華領(lǐng)醫(yī)藥

 

　　目前致力于開發(fā)用于治療2型糖尿病的全球首創(chuàng)新藥口服藥物Dorzagliatin或HMS5552。目前的產(chǎn)品管線有兩款在研產(chǎn)品GKA藥物Dorzagliatin與mGLUR5，分別用于治療2型糖尿病與柏金遜病左旋多巴誘導(dǎo)的運(yùn)動(dòng)障礙。

 

　　盟科醫(yī)藥

 

　　公司專注于發(fā)現(xiàn)、開發(fā)及商業(yè)化安全有效的多重耐藥（MDR）"超級細(xì)菌"感染的抗菌藥療法，現(xiàn)有4款產(chǎn)品研發(fā)中。招股書顯示，公司獲專利授權(quán)的在研藥物contezolid為世界上唯一一種處于臨床開發(fā)階段的可用于全身給藥的噁唑烷酮類對抗多重耐藥革蘭氏陽性菌的抗菌素藥物。Contezolid可能是下一代噁唑烷酮類抗菌素藥，用作解決同類抗菌藥常見的骨髓毒性問題。

 

　　信達(dá)生物

 

　　招股書顯示，信達(dá)生物創(chuàng)始人發(fā)明了世界上首款基于溶瘤病毒的免疫治療藥物安柯瑞（Oncorine），并共同發(fā)明及主導(dǎo)開發(fā)了國內(nèi)首款創(chuàng)新型全人源抗體類治療藥物康柏西普（Conbercept），且該產(chǎn)品已獲準(zhǔn)在中國上市。產(chǎn)品方面，公司在過去七年建立了一個(gè)由17種候選抗體藥物組成的產(chǎn)品研發(fā)管線，其中四種在中國進(jìn)入后期臨床開發(fā)階段的核心產(chǎn)品。

 

　　康希諾

 

　　公司正為12個(gè)疾病領(lǐng)域研發(fā)15種在研疫苗。除了公司預(yù)防腦膜炎球菌感染及埃博拉病毒病的三項(xiàng)臨近商業(yè)化疫苗產(chǎn)品之外，公司有六種在研疫苗處于臨床試驗(yàn)階段或臨床試驗(yàn)申請階段。公司亦有六種臨床前在研疫苗，包括一種在研聯(lián)合疫苗。

 

　　▍未盈利醫(yī)藥生物公司上市，資本市場仍在觀望

 

　　有了核心產(chǎn)品，有了上市資格，也不一定能獲得資本市場的青睞。

 

　　百濟(jì)神州8月8日在港交所上市交易。該股以108港元的發(fā)行價(jià)平開，隨后即跳水破發(fā)，一度跌至103港元。截至當(dāng)日收盤，百濟(jì)神州報(bào)107.0港元，跌0.93%，港股市值820.86億港元。

 

　　歌禮的命運(yùn)也十分類似。8月1日，作為首家尚未盈利就登陸港交所的生物制藥公司，備受矚目的歌禮制藥開盤大漲5個(gè)點(diǎn)之后逐級走低，最終驚險(xiǎn)守住14元的發(fā)行價(jià)，8月2日其股價(jià)繼續(xù)下行最終跌破發(fā)行價(jià)。

 

　　也許公司高額研發(fā)投入從而業(yè)績連年虧損的背景，使資本市場仍然保持較為謹(jǐn)慎的觀望態(tài)度

 

　　百濟(jì)神州的招股書顯示，公司2016年、2017年和2018年第一季度的營收分別為107萬美元、2.54億美元和3254萬美元，歸屬于公司的凈虧損為1.19億美元、9603.4萬美元和1.04億美元。

 

 

　　據(jù)歌禮的招股書顯示，歌禮制藥在今年截至3月31日前，收益5106萬元，虧損近86萬元。在去年，歌禮的收益及虧損分別為5320萬元與8693萬元人民幣。

 

　　歌禮沒有將任何產(chǎn)品進(jìn)行商業(yè)化，因此也沒有任何銷售產(chǎn)品的收益。2016～2018年3月，其收益來自羅氏就有關(guān)戈諾衛(wèi)許可而支付的里程碑及預(yù)付款項(xiàng)，其他收入及收益來自于政府補(bǔ)助。

 

 

　　資料顯示，百濟(jì)神州預(yù)計(jì)于2018年蒙受重大開支及經(jīng)營虧損，并可能會(huì)未來遭受損失。原因在于公司將進(jìn)一步開展臨床前研究和開發(fā)工作，繼續(xù)對我們的在研藥物進(jìn)行臨床開發(fā)并爭取監(jiān)管部門批準(zhǔn)。

 

　　歌禮也是如此，歌禮招股書顯示，歌禮未來幾年的財(cái)務(wù)前景在很大程度上取決于其兩款主打產(chǎn)品：戈諾衛(wèi)的成功銷售以及拉維達(dá)韋的成功審批及銷售。而監(jiān)管批準(zhǔn)和商業(yè)化均存在較大的風(fēng)險(xiǎn)和不明朗因素。

 

　　盈利少或沒有，持續(xù)虧損，公司還仍然存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，資本市場持審慎態(tài)度，也在情理之中了。

 

　　更何況，創(chuàng)新藥的風(fēng)險(xiǎn)也比我們想象中的要大。

 

　　在國際醫(yī)藥數(shù)據(jù)巨頭IMS的市場數(shù)據(jù)中：20年以來的數(shù)據(jù)顯示，62%的創(chuàng)新藥在上市后的前5年，平均年銷售都在一個(gè)較低的水平（低于1億美元）。過去20年里只有19個(gè)創(chuàng)新藥在前5年達(dá)到了10億美元的銷售額。

 

 

　　并且，中國市場情況要比美國更復(fù)雜，除了要受到支付和學(xué)術(shù)等因素的影響，還要受到政策的影響，因此影響創(chuàng)新藥上市后的回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)因素更多。

 

　　很多類似的醫(yī)藥生物企業(yè)，即使有著優(yōu)良的在研品種和明確的商業(yè)前景，但由于其產(chǎn)品研發(fā)周期長，收入和利潤兌現(xiàn)緩慢，前期需要較多的風(fēng)險(xiǎn)投資。上市之后雖然解決了資金的問題，但后續(xù)的利潤變現(xiàn)仍在考量中。